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使用杠杆的好处是可以通过少量的自有资金控制更大的资金量进行交易，从而放大了盈利的潜力。例如，如果一个投资者有10万元的自有资金，使用10倍杠杆，他可以控制100万元的资金进行交易。如果股票价格上涨了10%，他的盈利将达到20万元，相当于他的自有资金增加了200%。这是杠杆带来的盈利放大效应。

　　来源：阿基米德Biotech　

　　白酒大陆的坍塌终于到达茅台的地盘，一切发生得太快了。突然间，深厚的护城河消失了，医药茅、眼科茅、牙科茅、疫苗茅、酱油茅都挣扎于内需的泥沼中。旧茅衰退，新茅生长，在下行周期，内需仍有结构性增量。一是减肥药这类新消费，二是老龄化。

　　白酒大陆的坍塌终于到达茅台的地盘，一切发生得太快了。

　　茅台批发价持续下跌，主要是受到供需关系重大切换的影响，这不是茅台一家的压力。据海口海关统计，5月海南离岛免税购物人次41.88万人次/同比-16.0%，购物金额19.74亿元/同比-38.3%，人均金额4714元/同比-26.5%。

　　茅指数发布于2020年9月，周期的顶点，造就各种茅。突然间，深厚的护城河消失了，医药茅、眼科茅、牙科茅、疫苗茅、酱油茅都挣扎于内需的泥沼中。

　　原箱茅台酒历史上有过4次价格调整，回撤幅度30%左右，而本次箱茅批发价回撤幅度约15%，前景不容乐观。站在更长的周期维度，我们应该对消费复苏进程保持足够谨慎（详见2023年12月《另一个寒冬刚刚开始》）。

　　在1990年的日本，没人知道会失去30年，《东京爱情故事》记录着一个时代的繁花似锦，女主角莉香没有见过阴云，她的眼睛是晴空的颜色。尽管日本地产崩盘，1987年11月至1999年7月房价下跌53%，但人们仍然踊跃抄底，新增住房信贷同比增速一路上升，直到1996年才断崖式下滑。

　　30年以后，日本内生动能的修复仍然乏力，2020年-2023年，日本实际个人消费的复苏远落后于美国和G7平均水平。

图片箱茅历次批价调整时长及幅度

　　酒房联动

　　茅台身后是地产周期的起落。据国泰君安分析，茅台具有金融属性，2016年以后飞天批价与房价高度相关，二者均于2021年前后见顶。

　　2016年下半年在房地产财富效应驱动下，飞天批价爆发，随后公司的两次神操作，更是人为造成茅台的稀缺性。

　　2017年开始公司收紧普飞投放，拆分茅台酒收入及量价来看这一时期放量应该以非标茅台为主，因此供给端普飞稀缺性增加，叠加需求端回暖，飞天价格持续上涨，2017年末出厂价由819元提至969元，提价幅度约18%，进一步强化价格周期。随着国内地产行情演绎，飞天茅台展现出金融属性，即价格受流动性和稀缺性影响较大，与国内其他资产价格（例如房价）呈现较高的正相关性。

图片2021年飞天批价、房价陆续见顶（2004年5月=100，批价单位：元）

　　2021年初公司实行100%拆箱政策，希望通过增加散飞供给以提高开瓶饮用、稳定终端价格，此举使得原箱飞天稀缺性再度提升，其价格大幅上涨，从1月初的2800元左右涨至8月最高3850元以上，相较本轮价格周期初期（2016年上半年，800-900元）涨幅350%左右。

　　随着地产繁荣周期的谢幕，原箱和散瓶飞天批价也见顶回落。经过一年多的盘整后，飞天批价终于撑不住了，在2024年春节后需求侧恶化，暴风雨来了，进入恐慌式下跌。

　　据国泰君安复盘，茅台批价与股价、估值呈现同向波动，茅台批价变化整体上由供需结构和金融属性共同推动。

　　金融属性是一种衍生的利益绑定，茅台渠道商还能死扛多久？下一道价格防线为2000元。

　　旧茅衰退

　　眼科茅也存在利益绑定的现象。爱尔眼科的外延扩张模式走到穷途末路，拟以13.44亿收购的52家医疗机构，2023年合计净利润1630.67万元，整体净利率为1.7%，大多数位于地级市或基层县域，都是垃圾资产。

　　表面上看，爱尔眼科无视时代变化，有着严重的路径依赖，向下沉市场扩张的道路，随着人口下滑、消费萎缩，将越走越窄。但深挖下去，雪球上有投资者指出“一直通过外延式并购来提升业绩，赚的钱都买医院了，而医院又是并购基金前期设立的，那么最后真金白银都流入特定人的口袋。这个模式不能深究，隐患很大，有点像关联交易。“

　　早在2014年，爱尔眼科便开始设立产业并购基金，自身出资占比均小于20%，培育新连锁眼科医院，等到盈利后再进行收购。本次收购的医疗机构中，盈利医院有23家，亏损医院29家。

　　牙科茅通策医疗（维权）2023年财报直言，几乎所有消费领域出现了“拼多多”效应，为此将增加中低服务产品的供给。

　　低欲望时代，消费意愿保守，通策医疗正畸、儿科业务持续不振，2023年收入分别同比增长-3.14%、2.9%。2023年通策医疗在浙江省外口腔医疗服务收入2.64亿元，占营收比重9.3%，2018年这一比重为8.4%，5年来省外扩张几无进展。

　　医药茅片仔癀曾被视为最正宗的类茅台资产，其实不能与茅台类比，没有奢侈品的社交属性。片仔癀锭剂零售价几乎一年一涨，但第17次提价的效应，却忽然失灵，片仔癀2023Q4净利润3.79亿元，同比下降9.7%，环比下降56.1%。公司怆惶间在1月还没过完即发布一季度净利润预增公告。

　　疫苗茅智飞生物，截至2024Q1应收账款+存货共计426亿元，而疫苗价格战的烽火已经全面延烧。

　　酱油茅海天味业连跌3年半，映射出立足于内需的消费品的命运。世界酱油之王龟万甲重新崛起是因为出海成功，从2013年开始，海外市场销售额超过日本本土市场，2022财年海外收入占比70%。海天味业2023年出口接近于零，考虑到食品安全的信任问题，未来国际化成功的可能性几乎为零。

图片日本老龄化4个阶段，10年维度复盘医药股涨幅 据海通国际

　　新茅生长

　　一个时代有一个时代的企业，旧茅衰退，新茅生长，在下行周期，内需仍有结构性增量。

　　新消费

　　不要低估GLP-1减肥药重塑世界的力量。

　　据Impact Analytics数据显示，2024Q1，在富人扎堆的纽约上东区（也是纽约使用GLP-1减肥药比例最高的地区）的女装店铺里，3-5码的小号销量同比增长12.1%，而加大号18-24码的销量则下降10.9%。

　　使用GLP-1类减肥药，是一种新消费习惯，其热度之久，覆盖之广，将超乎我们的想象，这是一项事关1/3中国成年人的大生意。

　　据德邦证券统计，目前全球在研GLP-1项目已经超过200个（包括生物类似药），临床阶段药物超100个，看似高度内卷，但研发进展大部分处于临床I/II期，进入III期品种较少。

　　GLP-1投资价值还处于早期发酵阶段，机会集中于有先发优势且有商业化渠道的企业，以及多肽CDMO。诺泰生物预告今年上半年净利润中值2.15亿元，同比增长414%，已达到机构预测的全年净利润目标，其中2024Q2净利润1.49亿元，环比增长125%，是多肽供应链中业绩边际改善最为明显的公司。多肽产能全球紧缺，诺泰生物连云港工多肽原料药产能现已达吨级规模，预计多肽在建产能将于2025年投放。

　　老龄化

　　天下没有新鲜事，羚锐制药、九典制药持续高景气，原来在日本早有先行者。

　　久光制药经营镇痛消炎贴剂，核心产品为Mohrus膏贴（Rx）和Salonpas贴剂（OTC），平价且见效快。

　　随老龄化和年轻劳动力减少，衰老、工作劳损下即时镇痛需求增长，久光制药1996-2007年净利润复合增速达22.7%。

　　超老龄化时期，分级诊疗背景下，日本大量削减公立医院床位。高医疗依赖型患者因床位不足难以留院，因护理资源缺乏难以进入疗养院，因增加照护负担难以回到家中，于是临终安养院Amvis乘势而起，实现超高速增长，2017-2023年收入复合增速60.6%，净利润复合增速90.5%。

　　据海通国际，Amvis商业模式特点为高床位使用率：成熟机构床位使用率约85%，新设施床位使用率约54%（难保持90%的原因是，平均50-100张床位/设施，每月10-15人去世）；高速盈亏平衡：新设施建设1-2年，4-6个月度盈亏平衡（使用率50%），1年内床位使用率达到80%，5年回本；高度依赖保险收入：公司约90%收入来自医疗和护理保险。

　　Amvis2023年在日本经营76家临终安养院—医心馆，共有3795张床位，提供临终护理、康复疗养、上门护理和照护服务，主要为晚期癌患者服务。在强需求推动下，公司计划24/25年医心馆扩展至103/131家。

　　Amvis映射的中国公司为海吉亚医疗（肿瘤医院）、三星医疗（康复医院）。

　　参考日本经验，医保控费下，本土市场的机会诞生于自费场景与适老需求。

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责任编辑：郝欣煜 配资炒股技巧